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2012年以來，作為二級市場資產管理業(yè)務擔當?shù)墓蓟鸸局饾u開始嘗試通過其下設機構從事一級市場的私募股權投資基金管理業(yè)務（“PE業(yè)務”）。在探索的過程中，方方面面的監(jiān)管規(guī)則也在持續(xù)調整與完善。

經過初期幾年的探索之后，在2016年至2019年間，中國證券監(jiān)督管理委員會（“中國證監(jiān)會”）通過證監(jiān)會公告（[2016]29號）、機構部函（[2016]3332號、[2017]879號、[2017]1791號、[2017]2860號、[2018]1362號）以及機構監(jiān)管動態(tài)（2019年第6期）等一系列文件指導和規(guī)范公募基金公司開展PE業(yè)務。

2022年，證監(jiān)發(fā)[2022]41號、證監(jiān)會令[第198號]、證監(jiān)會公告[2022]33號等一系列文件發(fā)布之后，公募基金公司PE業(yè)務正式進入一個規(guī)范發(fā)展的新階段。

近期有證券公司因其私募子公司（以前稱之為“直投子公司”）組織架構規(guī)范整改存在問題（例如部分特定目的公司未清理完畢以及自有資金跟投產品超過比例）而受到行政監(jiān)管措施。公募基金公司與證券公司同受中國證監(jiān)會證券基金機構監(jiān)管部（“機構部”）監(jiān)管，因此這些處罰對公募基金公司管控其下設機構的PE業(yè)務同樣有借鑒意義。

本文將簡要梳理公募基金公司PE業(yè)務的發(fā)展歷程、監(jiān)管體系、部分核心監(jiān)管規(guī)則以及我們的觀察與展望。

一、發(fā)展歷程

（一）PE二級子公司的誕生

2012年9月，中國證監(jiān)會發(fā)布修訂后的《基金管理公司特定客戶資產管理業(yè)務試點辦法》，擴寬了公募基金公司特定客戶資產管理業(yè)務（即目前所稱的私募資管業(yè)務）的投資范圍，其中影響最為深遠的一項修改莫過于允許公募基金公司設立子公司（業(yè)內俗稱“基金子公司”），基金子公司設立的私募資管產品的投資范圍除了公募基金可以投資的標準化產品外，還包括未上市企業(yè)股權、非標債權及其他財產權利。

隨后，2012年10月，中國證監(jiān)會制定并發(fā)布了《證券投資基金管理公司子公司管理暫行規(guī)定》，就基金子公司的設立及公司運營等做了詳細的規(guī)定。其中，基金子公司“以固有資金對外投資”應當自發(fā)生之日起5日內向中國證監(jiān)會和所在地證監(jiān)局報告。這條規(guī)定其實也打開了公募基金公司通過基金子公司設立二級子公司之路。

基金子公司自身就可以發(fā)行私募資管產品進行未上市企業(yè)股權投資，但是畢竟私募資管產品是一種契約型產品，在很多方面不如合伙企業(yè)匹配私募股權、創(chuàng)業(yè)投資基金的設計需要。因此，在隨后的幾年中，不少基金子公司通過進一步設立子公司（對于公募基金公司而言，系二級公司；以下簡稱“二級PE子公司”）的方式開展PE業(yè)務。

（二）PE子公司的理論誕生

2016年12月，中國證監(jiān)會修訂發(fā)布了《基金管理公司子公司管理規(guī)定》。

在此背景之下，已經擁有二級PE子公司的公募基金公司擬將二級PE子公司上翻為PE子公司繼續(xù)開展業(yè)務或將其注銷，未擁有二級PE子公司的公募基金公司則可以考慮直接申請設立PE子公司開展相關業(yè)務。但是，實踐中中國證監(jiān)會尚未批準PE子公司的設立。

（三）部分二級PE子公司恢復產品備案

2017年，允許符合六大條件（例如凈資產不低于人民幣6億元）的二級PE子公司經中國證監(jiān)會同意后先行恢復產品備案。

（四）PE子公司的真正誕生在即

2022年，《關于加快推進公募基金行業(yè)高質量發(fā)展的意見》提出，支持公募主業(yè)突出、合規(guī)運營穩(wěn)健、專業(yè)能力適配的基金管理公司設立子公司，專門從事公募REITs、股權投資、基金投資顧問、養(yǎng)老金融服務等業(yè)務，提升綜合財富管理能力。

隨后發(fā)布的《公開募集證券投資基金管理人監(jiān)督管理辦法》及相關配套規(guī)則明確規(guī)定了公募基金公司設立PE子公司的各項資質條件。

至此，公募基金公司設立PE子公司（包括二級PE子公司上翻為PE子公司）的所有實質障礙都已經掃清。

二、監(jiān)管體系

與中國證監(jiān)會（主要是市場二部）進行監(jiān)管、中國證券投資基金業(yè)協(xié)會（“基金業(yè)協(xié)會”）進行自律管理的社會化的普通私募基金不同的是，根據(jù)相關監(jiān)管規(guī)則及監(jiān)管口徑，公募基金公司的PE子公司、二級PE子公司發(fā)行的私募基金跟證券公司的私募子公司發(fā)行的私募基金類似，主要是適用中國證監(jiān)會（主要是機構部）、基金業(yè)協(xié)會關于私募資管產品的業(yè)務規(guī)則。

相關的規(guī)則包括但不限于：《關于規(guī)范金融機構資產管理業(yè)務的指導意見》（銀發(fā)〔2018〕106號）、《證券期貨經營機構私募資產管理業(yè)務管理辦法》（證監(jiān)會第151號令）、《證券期貨經營機構私募資產管理計劃運作管理規(guī)定》（證監(jiān)會公告[2018]31號）、《證券期貨經營機構私募資產管理計劃備案管理辦法》（中基協(xié)發(fā)〔2019〕4號）等。

不過，此處所謂的主要適用私募資管業(yè)務的業(yè)務規(guī)則，并非簡單的匹配適用?？紤]到PE子公司的特殊性、合伙型基金的特殊性等問題，中國證監(jiān)會通過《資管細則》適用相關問題解答（一）、《資管細則》適用相關問題解答（二）、《資管細則》適用相關問題解答（三）以及相關監(jiān)管指導對于PE子公司發(fā)行的私募基金特別適用的規(guī)則以及豁免適用的規(guī)則也作出了有針對性的補充規(guī)定。

三、部分核心監(jiān)管規(guī)則

（一）產品嵌套

PE子公司的私募基金投資于其他資管產品的，所投資的資管產品不得再投資除公募基金以外的資管產品。

符合《關于進一步明確規(guī)范金融機構資產管理產品投資創(chuàng)業(yè)投資基金和政府出資產業(yè)投資基金有關事項的通知》所稱的政府出資產業(yè)投資基金、公益（慈善）信托、家族信托作為投資者的，不視為一層嵌套。

（二）跟投

管理人自有資金投資私募基金份額的，管理人自有資金投資份額不超過該私募基金總份額的20%，管理人及其附屬機構以自有資金投資私募基金份額不超過該私募基金總份額的50%。

（三）組合投資

PE子公司的一個私募基金投資于同一資產的資金，不得超過該計劃資產凈值的25%；PE子公司的全部私募基金投資于同一資產的資金，不得超過該資產的25%；單一融資主體及其關聯(lián)方的非標準化資產，視為同一資產合并計算。

私募基金投資其他資管產品的，直接投資的資管產品與穿透后的標的均需滿足上述要求。

（四）FOF之定制型產品

母基金（前一個F）為其選定的子基金管理人“定制”專門子基金（后一個F）的，應由母基金持有一個或者多個子基金的全部份額。

四、觀察與展望

（一）母公司的管控責任重

中國證監(jiān)會要求公募基金公司強化對子公司和分支機構等的管控，建立健全覆蓋整體的合規(guī)管理、風險管理和稽核審計體系，將子公司和分支機構等的業(yè)務活動、合規(guī)管理、風險管理、信息技術系統(tǒng)、財務管理、人員考核等納入統(tǒng)一管理體系，不得讓渡職責，保障母子公司穩(wěn)健運營。

以往有不少證券公司、公募基金公司因為對其各類子公司管控不力受到處罰的案例。如何在確保子公司的法人獨立性的同時依法合規(guī)地強化母公司的管控，公募基金公司應慎重評估。

（二）券商私募子公司的經驗借鑒

證券公司和公募基金公司同受中國證監(jiān)會機構部監(jiān)管，PE業(yè)務的監(jiān)管規(guī)則與監(jiān)管邏輯基本一致。證券公司開展PE業(yè)務的經驗相較于公募基金公司更加豐富。因此，擬發(fā)展PE業(yè)務的公募基金公司不妨多參考證券公司的經驗，也要吸取證券公司的教訓。

（三）主動管理與去通道

最近幾年，無論是金融領域的監(jiān)管規(guī)則還是司法領域的釋法，強化主動管理以及去通道都是大勢所趨。

基金子公司一度因各類通道業(yè)務異軍突起，但后來因監(jiān)管機構清理通道業(yè)務及其他政策調整而導致資產管理規(guī)模急速下降。公募基金公司通過PE子公司開展PE業(yè)務應當立足資產管理業(yè)務的基礎，堅持主動管理，強化團隊建設，履行信義義務，追求長遠的發(fā)展。

（四）股權投資基業(yè)長青

與監(jiān)管機構對于非標債權投資、影子銀行業(yè)務的監(jiān)管態(tài)度不同的是，股權投資向來受到國家的積極鼓勵和大力支持。不只是金融監(jiān)管機構，國務院及相關政府部門（例如發(fā)改委、財政部、國稅局等）長期以來都致力于扶持股權投資業(yè)務的發(fā)展。因此，PE業(yè)務是一個值得發(fā)展的業(yè)務領域。

（五）專業(yè)的人辦專業(yè)的事

公募基金公司的公募基金業(yè)務、私募資管業(yè)務、PE業(yè)務等，雖然都是大基金、大資管業(yè)務的細分領域，但是PE業(yè)務相較于其他業(yè)務有不少明顯的不同。

因此，從事PE業(yè)務的公募基金公司應當強化對PE業(yè)務的學習與理解，充分認知和遵守PE業(yè)務領域的監(jiān)管規(guī)則及行業(yè)慣例。